股权众筹的金融法规制与刑法审视
内容摘要：股权众筹作为互联网金融创新的典型业态，开辟了初创企业和小微企业的融资渠道，但由于其面向大众投资者公开出售股权募集资金，除了会受到现有证券法律制约外，还可能面临着非法集资等刑事法律风险。笔者从行政监管需求和刑事风险两个层面对股权众筹进行剖析，并将其置于我国近年来民间融资规制和打击非法集资实践的大背景下，梳理了股权众筹可能触及的行政监管红线和刑法罪名，指出事后刑事追责无法取得有效规制效果，需明确股权众筹的法律地位、完善监管规则，加强事前、事中监管，以推动股权众筹的健康发展。
关键词：股权众筹 金融法 刑法 非法集资
近年来，互联网金融在国内发展风起云涌，而股权众筹是其代表业态之一。股权众筹符合公正、效率、秩序的法的基本理念，为中小企业融资开辟了新的渠道，也为社会公众优化投资结构提供了新的选择，应成为我国多层次资本市场的重要组成部分并向社会公众开放。目前，由于股权众筹在我国合法性尚未解决，缺乏针对性的法律制度和监管细则，其发展也面临很多不确定因素，其监管风险难以得到有效控制，如何在便利融资的同时强化投资者保护，是股权众筹监管法律制度需要解决的核心问题。笔者认为，应该从股权众筹的业务特点出发，借鉴我国近年来民间融资规制和非法集资打击的经验教训，对股权众筹的刑事风险进行预判，以更好地服务保障互联网金融的发展和社会融资的便利以及投资者权益的保护。
一、股权众筹的基本要素
1.众筹的内涵和分类
众筹一词来源于英文的“Crowdfunding”，顾名思义就是大众筹资或者公众筹资。美国“JOBS法案”（初创企业促进法案）指出，众筹是社会公众特别是个人投资者通过互联网平台，进行小额商业投资或支持他人完成特定目标的融资方式。〔1 〕众筹是Crowdsourcing（众包）和Microfinancing（微型金融）两词含义的融合。〔2 〕发展至今，众筹主要可分为营利性和非营利性 〔3 〕两个大的方向，根据投资者投资回报形式的不同，可以分成捐赠型众筹、奖励型众筹、预售众筹、借贷型众筹和股权众筹五类。〔4 〕
2.股权众筹的基本内容
笔者所要研究的股权众筹，〔5 〕就是筹资者以股权作为对投资者回报方式的众筹融资模式，其中“股权”是公众公司股份的同义语，〔6 〕其法律实质就是公司法或证券法上宽泛意义的“证券”，〔7 〕这已得到世界大多数国家的立法机关和证券监管部门的认可。如英国FCA在其《众筹和其他相似活动监管规则的征求意见报告》 〔8 〕和《关于网络众筹和通过其他媒介推介不易变现证券的监管规则》 〔9 〕中，将股权众筹的“股权”定义为“不易变现的证券”。而2012年澳大利亚证券投资委员会在其关于众筹的指导意见 〔10 〕中明确，仅从向投资者提供的回报——股权来看，股权众筹涉及《公司法》第5章规制的“受托管理的投资计划”，需要遵循相应的监管要求。
股权众筹的发展时间较短，全世界第一个股权众筹平台是2010年创建于美国硅谷的AngelsList，当前世界上比较重要的股权众筹平台有AngelsList、FundersClub、Wefunder、Crowdcube等，其中AngelsList作为开山之祖早已成功帮助上千家创业公司摆脱了融资困境，同时在帮助创业公司的过程中该平台自身的估值骤增。〔11 〕我国自2011年起，股权众筹也逐渐出现发展起来，如“天使汇”、“大家投”等。
目前股权众筹的融资方主要是初创期企业或小微企业，其由于无法提供有效担保，信用记录较短，从传统金融机构获得资金比较困难，股权众筹为其提供了新的融资渠道和可能。同时，股权众筹为社会富余资金提供更多的投资选择，使得社会公众投资者可以有限度地进入风险投资领域，而成功的初创企业项目可能给投资者带来远高于银行存款、国债、企业债券等传统投资手段的收益。换言之，股权众筹其发展对资本市场的影响主要体现在两个方面：一是股权众筹成为一个重要的低成本向公众筹集资金的渠道，拓展了企业家的发展机会；二是在一定程度上，股权众筹可以打破横亘在获许投资者和零售投资者之间的监管鸿沟，允许普通的非获许投资者有机会向陌生人的初创企业和小微企业投资。〔12 〕
3.我国股权众筹的运行模式
对于股权众筹业态的认知和监管态度，我国金融监管部门处于不断的变化发展之中。2014年12月，中国证券业协会起草了《私募股权众筹融资管理办法（试行）》（以下简称《管理办法》）并向社会征求意见，但至目前仍未获通过实施。由于该《管理办法》将股权众筹限定为私募发行的监管思路与互联网金融特质存在明显矛盾，在向社会公布后，受到了学界、实务界的诸多质疑。2015年7月中国人民银行等十部委《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》（下称《指导意见》）对股权众筹融资的公开发行形式给予明确肯定，公募型股权众筹终于得到中央监管部门的认可，但是在2015年8月中国证监会再次发布通知，对未经证券监管机关批准的股权众筹明令禁止。〔13 〕
2015年底至2016年初，P2P平台卷款跑路、诈骗不断，在互联网金融风险集中爆发的背景下，全国范围内的互联网金融专项整治工作拉开了序幕。中国人民银行牵头多个中央部委于2016年4月14日出台了《互联网金融风险专项整治工作实施方案》，整治的重点领域就包含股权众筹。根据该实施方案，中国证监会等十四个部委出台了《股权众筹风险专项整治工作实施方案》（下称《实施方案》）。
根据目前监管部门所公布的法律文件，我国目前的股权众筹模式主要有股权众筹融资、〔14 〕互联网非公开股权融资 〔15 〕及互联网私募股投资基金募集 〔16 〕三种类型。
其一是股权众筹模式，或者更明确地说即是公募型股权众筹，出自前述十部委联合出台的《指导意见》，其特点是公开、小额、大众。由于此种模式涉及通过互联网平台向社会公众公开发行小额证券，其合法性需要《证券法》修订通过后才能正式确立，所以证券监管部门强调，由于涉及社会公众利益和国家金融安全，必须依法监管。特别是《实施方案》中所列明的八个整治重点，即包括互联网股权融资平台以“股权众筹”等名义从事股权融资业务、平台上的融资者未经批准，擅自公开或者变相公开发行股票等，并明确提示，平台及平台上的融资者进行互联网股权融资，严禁擅自公开发行股票和变相公开发行股票。由此可见，虽然2015年7月的《指导意见》中对股权众筹的公开融资方式予以明确，但是在《证券法》等基础法律和相关配套法规未修订的情况下，股权众筹还是一个理论上的概念，在我国目前尚没有实际操作空间。